L'ORGANIZZAZIONE DEGLI OBBLIGAZIONISTI TRA DISCIPLINA SOCIETARIA E DELLA CRISI D'IMPRESA ED AUTONOMIA CONTRATTUALE

The thesis considers the rules of organization of the bondholders laid down in Articles 2415-2420 of the Italian civil code. The analysis focuses in particular on the dialectic between bondholders’ collective and individual rights, as well as on the potential interference of contractual schemes – as from time to time developed by the relevant market practice – over the collective legal framework. The rules of the Italian civil code relating to the bondholders’ collective organization appear of paramount importance both in light of the significant hermeneutic and practical issues arising from their interpretation and application, and for the plurality and variety of interests (indeed, often conflicting) that such rules try to harmonize and balance. In this context the powers granted by the Italian legislator to the bondholders’ meeting to approve also potentially detrimental amendments to the original terms and conditions of the bonds, are still and strongly disputed by scholars and commentators. Once analyzed the main terms of the dispute and the state of the art, the thesis proposes to put into context the issue under discussion taking into account the progressive development of corporate and bankruptcy Italian legal framework, also considering the reforms recently enacted in respect of insolvency and formal creditors’ composition procedures, where the majority rule reveals to increasingly play a key role also and especially in connection with the bondholders’ rights and position. The balance between individual prerogatives and collective action depends on whether the bondholder’s consent is requested within or outside of a creditors’ composition procedure. In this perspective, the above procedures may be regarded as the place of wider and maximum extension of the majority powers, also in light of the specific safeguards and legal protections in favor of dissenting creditors, and at the same time constitute a significant parameter to assess the scope and limits of application of the majority rule when amendments are proposed to the bondholders outside of a formal creditors’ composition procedure. The analysis then focuses on the possible intersections between legal and contractual collective schemes, addressing in particular the issue of the actual validity and enforceability of bond’s terms and conditions providing for contractual collective rules that supplement, derogate or even replace the rules of organization laid down in the Italian civil code. The issue will be primarily explored moving from the nature of the interests protected by the Italian legislator through the legal organization of bondholders in order to assess, among others, if (i) general, public or in any event ultra partes interests are involved therein so that the collective legal framework should be deemed to qualify, under an Italian law perspective, as mandatorily applicable to the parties of the bonds’ issuance and (ii), from an international law perspective, if the involvement of any general or public interests implies that such legal framework should apply to any and all bonds’ issuances carried out by Italian companies, although listed on a foreign market and even if the relevant terms and conditions are subjected to a foreign law and jurisdiction. The thesis will then explore the protections of minority bondholders in the context of the majority resolution processes against abuses of majority and, more in general, against the interference of any “external” or “atypical” interests. In this connection, it will be also investigated the possibility to improve the protections available to the dissenting bondholders and to trace most effective methods to prevent and manage conflicts of interests when a contractual (rather than legal) collective scheme is applicable to a given bond’s issuance transaction.

L’elaborato approfondisce la disciplina organizzativa degli obbligazionisti (artt. 2415-2420 cod. civ.) nella duplice prospettiva della dialettica tra diritti individuali e diritti collettivi di ciascun portatore del prestito e della possibile interferenza sul modello di legge di assetti organizzativi di natura convenzionale. Le disposizioni dedicate all’organizzazione degli obbligazionisti, per quanto limitate nel numero, rivestono una spiccata rilevanza nel più ampio sistema del diritto societario e dei mercati finanziari, sia per i riflessi dogmatici ed applicativi dei quesiti interpretativi che le stesse pongono, sia per la pluralità di interessi, compositi e sovente tra di loro confliggenti, che in esse tentano di trovare un difficile equilibrio e contemperamento. Tra i profili più delicati e controversi della disciplina si segnala indubbiamente l’attribuzione ex lege all’assemblea degli obbligazionisti di una serie di poteri e competenze (art. 2415 cod. civ.) che, entro taluni limiti, le consentono di porsi quale interlocutore unico dell’emittente e di approvare – a maggioranza – modificazioni, anche peggiorative, degli originari assetti negoziali dell’operazione di prestito. Si è infatti alimentato nel tempo un intenso e mai sopito dibattito su quale sia la reale portata di tali competenze assembleari e quali, di contro, le materie che debbano in ogni caso ritenersi sottratte alla disponibilità della maggioranza per essere rimesse al consenso individuale di ciascun obbligazionista. Ripercorrendo anzitutto i termini e lo stato attuale del dibattito, l’elaborato affronta e sviluppa la questione proponendone una diversa e più attuale chiave di lettura ed inquadrandola nel più ampio contesto della progressiva evoluzione del diritto societario e concorsuale e segnatamente degli sviluppi normativi più di recente intervenuti nel settore del c.d. “diritto della crisi d’impresa”, nel quale la deviazione dalle regole di diritto comune e lo spazio assegnato al principio maggioritario divengono sempre più centrali e dirompenti, anche e soprattutto per la posizione dei creditori obbligazionisti. Il rapporto tra prerogative individuali ed azione collettiva potrebbe da questo angolo visuale assumere connotati ben diversi, a seconda che la volontà del gruppo creditorio debba essere espressa all’interno ovvero al di fuori delle procedure concorsuali, avuto riguardo in particolare alle cc.dd. procedure di composizione concordata della crisi. Nella prospettiva appena delineata, le richiamate procedure potrebbero rappresentare la sede di estensione massima delle competenze assembleari, anche in ragione dei presidi e rimedi ivi specificamente posti a protezione dei creditori dissenzienti, e al contempo costituire un importante parametro di riferimento per valutare quanto esteso (ovvero quanto circoscritto) possa essere il terreno d’azione dell’assemblea ove si tratti invece di alterare le originarie condizioni del prestito in via del tutto extra-concorsuale. Una volta ricostruita – anche con il supporto del dato comparatistico – la linea di confine tra competenze assembleari e prerogative individuali degli obbligazionisti dentro e fuori dalle procedure testé richiamate, verrà quindi posto il tema dell’eventuale interferenza dell’autonomia contrattuale rispetto agli assetti organizzativi tracciati dal legislatore, indagandosi in particolare la legittimità (o meno) di pattuizioni in deroga, siano esse modificative, integrative od anche sostitutive, rispetto al modello di legge. L’analisi sarà sviluppata muovendo anzitutto dalla natura degli interessi protetti dalla disciplina allo scopo di verificare, tra l’altro, (i) se sussistano profili di interesse pubblico o comunque interessi di natura sovraordinata che, da un punto di vista di diritto materiale interno, giustifichino una più o meno marcata compressione della libertà negoziale delle parti, vincolandole alla struttura organizzativa prevista dal codice civile, nonché (ii) nella prospettiva di diritto internazionale privato e volgendo precipuamente lo sguardo alle emissioni realizzate all’estero da parte di società italiane, se i profili di interesse generale o di ordine pubblico eventualmente ravvisati ne rendano necessaria l’applicazione anche oltre il territorio nazionale, per il sol fatto che l’operazione, sebbene collocata all’estero e legittimamente sottoposta a legislazione straniera, sia realizzata da un emittente italiano. Lo studio torna quindi ad occuparsi dell’equilibrio tra gruppo e individuo nelle dinamiche decisionali collettive, approfondendo in particolare le forme di tutela degli obbligazionisti dissenzienti ma in minoranza rispetto a condotte abusive della maggioranza e più in generale i rimedi disponibili a fronte di eventuali interferenze di interessi “esterni” o “atipici” all’interno dei predetti processi decisionali. Ci si interroga, da ultimo, circa la possibilità di rafforzare le richiamate forme di tutela e di affermare regole più efficaci e pervasive di prevenzione (oppure di soluzione) dei conflitti in presenza di un assetto organizzativo di natura pattizia.